在中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩之際，荷蘭銀行高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Arjen van Dijkhuizen對(duì)上周召開(kāi)的2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議及改革日程進(jìn)行了解讀。
 

上周召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定了2015年的經(jīng)濟(jì)日程表。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的再平衡得以確認(rèn)，同時(shí)落實(shí)戰(zhàn)略性改革仍然是工作重心。近來(lái)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)符合我們有關(guān)經(jīng)濟(jì)持續(xù)、逐漸放緩的基本情境預(yù)期，我們預(yù)計(jì)今年經(jīng)濟(jì)增速將從2013年的7.7%降至（略低于）7.5%，到2015年將降至7%。我們還預(yù)計(jì)政府仍將致力于審慎寬松貨幣政策，實(shí)施定向?qū)捤纱胧﹣?lái)避免經(jīng)濟(jì)硬著陸。

 

 

上周的年度中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議為2013年中共十八屆三中全會(huì)提出的戰(zhàn)略性改革進(jìn)一步指明了方向，中國(guó)應(yīng)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的再平衡（消費(fèi)和服務(wù)將取代投資和工業(yè)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γ┮约耙�入更多的市�?chǎng)元素。改革內(nèi)容包括金融領(lǐng)域市場(chǎng)化、簡(jiǎn)化行政審批、鼓勵(lì)創(chuàng)新、改革國(guó)有企業(yè)及土地改革。中國(guó)計(jì)劃推廣上海自貿(mào)區(qū)的市場(chǎng)化改革，并且已經(jīng)宣布了天津、廣東和福建三個(gè)新自貿(mào)區(qū)。

 

 

再平衡還意味著經(jīng)濟(jì)增速將下滑，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量應(yīng)提升，并且更具可持續(xù)性。而且，盡管政府暫時(shí)可能會(huì)延續(xù)之前制定增長(zhǎng)目標(biāo)的傳統(tǒng)，但他們?cè)谠试S經(jīng)濟(jì)狀況（稍稍）偏出目標(biāo)方面的靈活性更大。所有這些都是所謂的“新常態(tài)”的一部分。今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率將從去年的7.7%降至略低于7.5%（第一次低于目標(biāo)水平）。我們預(yù)計(jì)2015和2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)逐步放緩，政府愿意并且有能力預(yù)防硬著陸。2015年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)將在明年3月份的兩會(huì)上宣布。外界普遍預(yù)計(jì)，屆時(shí)，政府給出的2015年增長(zhǎng)目標(biāo)將為7%。這也是我們對(duì)2015年經(jīng)濟(jì)增幅的預(yù)期。這一前景的下行風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自房地產(chǎn)、地方政府以及國(guó)有企業(yè)的高負(fù)債以及影子銀行。政府必須進(jìn)一步降低總體債務(wù)水平。今年總體債務(wù)已經(jīng)攀升至GDP的250%。

 

 

近來(lái)公布的數(shù)據(jù)證實(shí)了經(jīng)濟(jì)逐步放緩的情況，房地產(chǎn)和工業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩是主要的拖累因素。匯豐/ Markit公布的中國(guó)12月制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI) 預(yù)覽值降幅大于預(yù)期，降至49.5，為5月份以來(lái)首次降至榮枯分水嶺50一線(xiàn)之下。本月早些時(shí)候公布的11月份官方和匯豐/ Markit的PMI均小幅下降，服務(wù)業(yè)PMI較10月份小幅上升，但HSBC/Markit的綜合產(chǎn)出指數(shù)降至六個(gè)月低點(diǎn)51.1。

 

 

11月份工業(yè)增加值同比增速?gòu)?0月份的7.7%放緩至7.2%，逼近8月份創(chuàng)下的五年半低點(diǎn)6.9%。工業(yè)增加值增速逐漸放緩表明國(guó)內(nèi)需求走軟。不過(guò)，近來(lái)工業(yè)增加值增速放緩在一定程度上是因?yàn)�，�?1月份APEC會(huì)議期間，政府為了減少污染暫停了北京和周邊地區(qū)的工業(yè)和建筑活動(dòng)。雖然我們預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)逐步放緩，但隨著被關(guān)閉的工廠(chǎng)重新開(kāi)工，加上政府增加了額外的刺激措施，制造業(yè)可能會(huì)恢復(fù)正常。另外，零售額的表現(xiàn)好于預(yù)期，11月份零售額同比增幅小幅升至11.7%，盡管這在一定程度上因?yàn)樘厥獾拇蛘鄞黉N(xiāo)提振。11月份固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)15.8%，增幅符合預(yù)期，但略低于10月份。

 

 

7-10月份出口同比增幅平均為12.7%，因而為經(jīng)濟(jì)提供了助力。不過(guò)，9月/10月中國(guó)大陸對(duì)香港（和臺(tái)灣）的出口激增，表明存在虛開(kāi)發(fā)票以規(guī)避資本管制的做法。這種做法往往與對(duì)香港的出口相關(guān)。

 

在這種背景下，出口增速于11月降至七個(gè)月低點(diǎn)4.7%也就不完全出乎意料了。在9、10月份明顯復(fù)蘇之后，同比進(jìn)口增速于11月再度轉(zhuǎn)為負(fù)值（同比下降6.7%）。這顯示出內(nèi)需不斷走弱的情形，但特殊因素也起到了一定的作用，比如APEC峰會(huì)期間工廠(chǎng)關(guān)停、虛開(kāi)發(fā)票以及油價(jià)不斷走低等。我們預(yù)計(jì)進(jìn)口增速不會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性負(fù)值，只是過(guò)去的那種高增長(zhǎng)率時(shí)代已經(jīng)終結(jié)。與此同時(shí)，貿(mào)易順差擴(kuò)大至歷史新高545億美元。盡管外部盈余對(duì)人民幣構(gòu)成支撐，我們認(rèn)為在2015-2016年人民幣兌美元將貶值，部分反映出兩國(guó)貨幣政策分化的狀況。

 

 

盡管活動(dòng)數(shù)據(jù)走弱，11月的信貸情況總體出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。貸款數(shù)據(jù)在7月份大幅下降后逐漸回升，但10月份又出現(xiàn)回落。11月，社會(huì)融資規(guī)模和新增貸款均回升至10月份水平。不過(guò)，社會(huì)融資規(guī)模仍明顯低于2014年年初時(shí)的水平，這是有關(guān)部門(mén)采取的遏制影子銀行業(yè)務(wù)措施的一個(gè)反映。11月份，銀行貸款占社會(huì)融資規(guī)模的比重接近75%。

 

2013年年初以來(lái)，貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)也處于下行態(tài)勢(shì)�？傮w信貸增長(zhǎng)放緩也是有關(guān)部門(mén)努力實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)模式再平衡的一個(gè)反映。不過(guò)據(jù)報(bào)道，鑒于貸款情況明顯低于全年目標(biāo)，中國(guó)央行已要求銀行在年底前加大放貸力度。

 

 

自從2014年5月以來(lái)，中國(guó)的通貨膨脹率就一直呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，11月份同比通脹率創(chuàng)出1.4%的五年低點(diǎn)，遠(yuǎn)低于3.5%的官方目標(biāo)。這不僅反映了能源、食品價(jià)格的下降，還反映出國(guó)內(nèi)需求的減弱以及產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題。核心通貨膨脹率更為穩(wěn)定，但近幾個(gè)月以來(lái)也出現(xiàn)了下滑，11月的同比核心通脹率為1.3%。

 

自2012年3月以來(lái)，中國(guó)的生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI)一直處于負(fù)值狀態(tài)。本刊已經(jīng)將中國(guó)2015年的通脹預(yù)期從2.5%下調(diào)至2%，但仍明顯低于官方目標(biāo)。

 

 

中國(guó)政府首先對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和房地產(chǎn)行業(yè)的下滑采取了定向刺激舉措，主要針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)和中小企業(yè)。此外，政府還使用新創(chuàng)立的中期放貸機(jī)制，向國(guó)內(nèi)銀行注入了額外的流動(dòng)性。11月底，央行推出采取了涉及面更廣的措施，意外下調(diào)了金融機(jī)構(gòu)的基準(zhǔn)存、貸款利率（2012年7月以來(lái)未調(diào)整過(guò)）。展望未來(lái)，本刊預(yù)計(jì)央行將會(huì)推出更多慎重的貨幣寬松政策，例如數(shù)次降息、對(duì)銀行存款準(zhǔn)備金率和貸存比率的調(diào)整等。不過(guò)，中國(guó)政府仍然會(huì)保持謹(jǐn)慎態(tài)度，因?yàn)?1月份的降息引發(fā)了中國(guó)股市的大幅上漲。估計(jì)不會(huì)出臺(tái)像日本等發(fā)達(dá)國(guó)家那樣的大規(guī)模放松舉措。若中國(guó)央行采取更多措施，具體措施可能仍在該行的政策工具范圍之內(nèi)。